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马光远的博客

资本、民生与法治

 
 
 

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慎言资本大国崛起  

2007-10-20 10:35:41|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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英国著名社会学家WalterBagehot曾经说过:“当人们愉快的时候,都非常容易轻信”,这个话用在中国股市恰如其分。从2005年底千点废墟的3万多亿总市值开始起步,在不到两年的时间内,在今日(10月15日)一举跃上6000点的珠峰,沪深两市总市值已达28万5千多亿元,距离30万亿大关仅一步之遥,加上香港股市的市值,已经超越日本成为亚洲最大的股市,发展速度之迅猛,令人瞠目结舌,更让看空中国股市的很多国际大腕大跌眼镜。看来,市场确实永远是对的,就连一度嘲讽中国股市为“泰坦尼克号”的英国《金融时报》也低头认错,在10月5日载文《股市续写新高,一个资本大国已然崛起》,为中国股市高唱赞歌。

 

文章称:就在两年前,上证指数还迷茫在1000点的时候,两个市场总市值不过3万亿元。仅仅两年时间,变化已是翻天覆地。中国资本市场已经从原来的全球新兴市场第四位,当仁不让地跃升为第一位。证券化率(股市总市值/GDP总量)已经达到120%,不管是与西方成熟国家比较,还是与周边新兴市场比较,仅从证券化率看,中国资本市场已经接近或达到发达国家水平,一个资本大国正在崛起。与此同时,国内的一些学者亦翩翩起舞,陶醉在资本大国依然崛起的“盛世”梦境中流连忘返。

 

诚然,对于资本大国,国际上确实不存在硬性的入选指标,《金融时报》用市值和证券化率来作为“选秀”中国的依据,其实,考虑到这两个指标的同义反复性,其实只有一个指标,那就是证券化率。然而,清醒一点都知道,证券化率绝对不是一个衡量资本市场发展程度的适格指标。证券化率在适度的范围内只是衡量一个国家资产流动性程度的一个指标,资产流动性高,表明资源配置的效率高,但前提是证券化的资产本身不存在明显的泡沫。从全球来看,发达国家的资本化率一般为100%左右,而新兴市场一般为70%左右,而中国目前的证券化率即将达到美国的水平。即使证券化率可以作为一个衡量指标,中国的证券化率虽然超过100%,但从其实际的构成来看,28亿的市值,至少有三分之二是不能流通的非流通股在滥竽充数。这种并没有多少技术含量的初级阶段的证券化率,只能说是充充数而已,与美国以及别的发达国家和地区的证券化率还是远远不能相比的,过高估计中国证券化率的意义和影响,轻言资本大国的崛起恐怕很容易被视为“意淫”之举。

 

而且,更重要的,发达国家的高证券化率的一个前提是低市盈率,这是衡量资本市场安全程度的很重要的指标,我们来看看中国股市,在证券化率突破100%的同时,市盈率又是一个什么表现。截至10月12日,以去年年报上市公司业绩为基准,沪深证交所上市的A股静态市盈率已高达87.75倍,市净率达6.3倍,远高于2001年6月14日66.99倍的历史高位,这两项指标,目前高居世界前两位,不仅远远高于美国平均25倍的市盈率,更是高于当年日本、我国台湾股市崩溃前的市盈率,当时他们在泡沫顶部的市盈率都在60-70倍的水平。这种风险一旦集中释放,其破坏性将是不可遏制的,日本股市达到历史高点后,仅用2年时间,股指跌去了60%,台湾股市达到高点后,仅1年时间股指就跌去78%。分析一下泡沫结构,如果说“530”之前官方将中国股市的泡沫定义为“结构性”泡沫的话,则目前基本可以确定已经演化为全面性的泡沫。特别是篮筹本身聚集的泡沫越来越大,从金融、地产、钢铁,到煤炭、航空、有色金属,所有主流蓝筹群体轮番领涨,推动股指连续逼空上行:中国远洋最近一个月多涨幅超过了160%;中国铝业近8月份一个月内涨幅高达100%;刚回归的中国神华天天达到涨停,四天涨幅超过35%;中国船舶更是成为沪深股市第一家触及300元的公司,其市盈率高达300倍。高市盈率导致的高证券化率不仅不是中国成为资本大国的跳板,反而有可能成为中国资本市场发展的陷阱,坑挖的越深,我们会跌的越重。

 

一个资本大国,其风采不仅表现在指数的飞涨和财富效应的聚集,更主要的是,有一个有效的监管机制和一个成熟的投资者队伍,营造了一种宠辱不惊的文化。中国股市和发展国家股市比,无论在融资结构,还是监管文化、开放度等方面,都有很远的距离:一是结构失调,直接融资规模仍然偏低,直接融资和间接融资比例不合理问题还很突出,公司债券市场不发达,市场规模仅为4500亿元,远低于发达市场的平均水平;二是单边市依旧,退出机制不畅通,缺乏多样化的投资品种和多元化的市场结构,不能满足更多的融资需求;三是监管理念仍显陈旧,在监管手段和打击违法方面,远远跟不上市场发展的趋势,市场对监管部门的监管信心仍然没有建立起来,内幕交易、操纵市场等“违法泡沫”仍旧考验监管层的信心,缺乏集团诉讼等民事赔偿机制,司法和行政的良性互动远远没有建立起来;最后,更重要的是,中国股市仍然是一个封闭的市场,并没有完全融入国际资本市场体系,没有一家海外公司要求到A股市场来上市,自娱自乐特征明显。而世界金融市场变迁的历史昭示的规律一再表明,一个游历于主流资本市场游戏规则之外的市场,不要被边缘化已实属幸运,遑论傲然“崛起”了。

 

诚然,自2005年股权分置改革破冰以来,以股改为核心的一系列资本市场制度性改革取得重大成功,资本市场在基础性制度建设、发行体制改革、上市公司质量、投资者结构以及市场监管等方面都取得令人瞩目的成就,与国民经济的高速发展不再背道而驰,并初现经济晴雨表的特征,但考虑到中国股市快速上涨的主要原因是流动性泛滥导致的投机泛滥,股市处于虚胖状态是不争的事实,流动性过剩导致股市在量上实现了短期飞跃,但在质的方面仍然没有大的突破。中国资本市场通过制度性的努力,刚刚走出了发展的低谷,正处于汲营养,长身体的少年阶段,在集资、融资、投资等各个环节,还不尽如人意,新兴加转型的市弱点:盲目,无序,充满投机性等暴露无遗,市场与政府的边界还很不清晰,投资者的利益救济的司法途径尚不畅通,市场的暴起暴落等青春冲动期的青涩依旧。对这么一个市场,切不可轻易妄言资本大国的崛起,而是应该脚踏实地,清醒应对各种问题,夯实股市发展的制度基础,切不可搞大跃进,笙歌一片。与其沉醉于大国崛起之梦想,不如老老实实夯实市场发展的制度性基础。低调不仅仅是一种姿态,更是我们不得不去面对的现实。周润发不是说了嘛:成功,我还在路上呢。

 

(南都评论:经济人之马光远专栏)

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