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马光远的博客

资本、民生与法治

 
 
 

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新股发行改革根本目的是埋葬“圈钱市”  

2009-05-27 09:26:39|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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实事求是地说,我认为证监会的《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见(征求意见稿)》是一个基本失败和照顾现有记得利益的改革方案,不仅在定价问题和中签率向中小投资者倾斜上改进有限,更重要的是,对于“圈钱市”的限制和“大小非”的肆虐,丝毫没有相应的制度安排,甚至给人感觉在刻意回避。

《意见稿》提出了所谓的第一阶段四点具体的改革举措,归纳起来,其实也就两点:一是所谓的市场化的定价问题,一是提高中小投资者的中签问题。即使是这两个问题,进步也极为有限。首先,在市场化的定价改革上,只是“道德教化式”的提出要形成进一步市场化的价格形成机制,要求询价对象应真实报价,主承销商应当采取措施杜绝高报不买和低报高买。但对于任何做到“真实报价”,没有任何具体的办法,对于主承销商和机构联合做局、虚假报价等等,也没有相应的惩戒机制。

其次,关于中小投资者的中签问题,唯一值得称道的是改变了过去机构“网上、网下”通吃的赤裸裸的不公平的局面,要求任何投资者只能选择“网上”或者“网下”一种申购方式,但这就能改变中小投资率中签率偏低的问题吗。显然不能,因为:一、本次改革对网上、网下申购的比例维持不动,而是只改革网上申购制度,这意味着拥有网下申购权的机构的大的利益并没有受到触动;二、虽然要求合理设定单一网上申购账户的申购上限,原则上不超过本次网上发行股数的千分之一。但在机构拥有多个账户的情况下,中小投资者的中签率依然不会有显著提高。

笔者曾多次指出,现行新股发行制度堪称中国资本市场最大的制度不公之源。无论是大小非问题,还是高市盈率问题,乃至于圈钱市的本质,根子都在丧失起码的公平基因的新股发行制度。但证监会提出的新股发行改革方案,既没有解决定价和公平的残缺问题,更没有触及“圈钱市”的本质和“大小非”问题。改革的基本思路仍然限定在基本不改变现有利益分配格局的基础上,对机构、上市公司等强势团体的利益没有太大触动,而只是象征性地对中小投资者做了一点可怜的让步。名为“渐进式”改革,实为回避根本问题,意图通过一些细枝末节的小打小闹的改革,为创业板和重启IPO扫清障碍,看不到一丝改革的决心和魄力。

笔者并不反对新股发行逐步推进,分布实施的思路,任何改革也不可能一蹴而就,何况利益纠缠如此复杂之新股发行制度。相信绝大多数投资者和笔者一样都不会天真地幻想新股发行一夜之间就可以改变中国资本市场的种种不公平的痼疾。但既然发行制度已经把中国资本市场逼进了死胡同,再不痛下决心,恐怕最终只有死路一条。改革可以渐进,但作为改革的第一步必须拿出魄力,必须真诚面对根本问题。我们看到,现有的新股发行制度在制造“圈钱市”和“大小非”上存在四个根本性的制度残缺:一是流通股比例太低,导致上市公司上市的目的都是为了圈钱;二是因为流通股比例太小,导致新股供给不足,而在发行的时候市盈率过高;三是新股上市当天,不设涨跌停,让高中签的机构通过互相爆炒获取暴利出局;四是限售期结束,暴利的“大小非”集体出逃,让中小投资者成为最后的接棒者。

对以上这四个问题不解决,头痛医头,脚痛医脚的去解决什么定价的市场化问题,本质上就是缘木求鱼。在流通股比例太低的情况下,如果真的实行市场化,那肯定意味着高价发行,这是一个再简单不过的问题。因此,笔者认为,管理层如果想真的根治中国股市的制度性残缺,必须真诚面对这四大核心问题,而且必须在第一步改革中提出解决方案,而不是回避,至于未来如何进一步完善,才可以留给将来。如果现在回避核心问题,恐怕留给将来的,就是毁灭性的痛苦。

因此,笔者提出如下几点改进的建议:

第一,对于定价问题,市场化的方向没有错,但对虚假报价要有惩戒措施,一旦出现“欺诈性定价”,可以用市场禁入、限制申购、取消承销资格等给予惩罚;第二,对机构与散户之间中签的不公平问题,必须改变网上、网下的申购比例;我建议完全照搬香港的制度,没有任何技术难度;第三,将上市公司流通股的比例最低限定在35%以上,避免爆炒;第四,为防止上市首日爆炒,对新股上市适用涨跌停制度;第五,为彻底解决“大小非”问题,除对扩股股东和上市前非公开发行的战略投资者的股份进行限制之外,应废除限售期,上市首日准许流通,以形成真正的全流通市。唯有如此,圈钱市方可改变,股民信心才能重建。

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