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马光远的博客

资本、民生与法治

 
 
 

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中小企业私募债很可能昙花一现  

2012-06-14 09:12:56|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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68日,由东吴证券承销的苏州华东镀膜玻璃有限公司5000万元中小企业私募债券,在上海证券交易所发行完毕。该债券期限2年,利率为9.5%,每年付息一次。具有里程碑意义的中国中小企业私募债的第一单就此产生。

尽管在欧美等发达的资本市场,“私募债”是一个众所周知的融资方式,但在中国,“私募债”却是一个可以列为金融创新和开创性意义的事物。所谓“私募债”,顾名思义,就是通过“非公开方式”发行的债券,“非公开发行”,在我国资本市场,就是向不超过200人的特别的投资者发行。和近几年火爆的“私募股权”一样,中小企业私募债,就是通过私募的方式发行的债券。

为什么说中小企业私募债是一个重大的制度创新呢。这是因为,在中国资本市场,但凡涉及一个“私”字的东西,在制度上对其风险的厌恶倾向是根深蒂固的。比如,中国资本市场出现的私募基金,就一度被视为洪水猛兽,而一些通过私下的方式存在的企业集资行为,在主流制度里就一直界定为非法。前几年发生的孙大午案件,就是一个很简单的企业私下募集资金的事件,被认定成非法集资。因为不合法,私募在我国给人的印象总是与混乱、无序、地下工作者相联系,往往还和各种形式的非法集资相纠缠。久而久之,无论在立法还是执法部门,普通民众的认识中,私募发行都被打上负面的烙印,一提起私募,自然而然地联想到诈骗等等。

事实上,私募在发达国家的资本市场却是很重要的融资方式,在美国资本市场,无论是私募股权,还是私募债权,其每年的融资额已经超过了公开市场的融资额,成为企业融资的最重要途径。但是,中国资本市场长期以来的发展畸形而失衡,只注重公开发行市场,而打压私募市场,只注重大企业的融资,而从来不在制度上对中小企业的融资需求给予回应。这样的畸形发展,不仅使得中国资本市场患了巨人症,大而不强,而且,在IPO数年都位居全球第一大国的情况下,中小企业的融资通道因为私募制度的残缺而更为艰难。因此,这次证监会顺应中国金融改革的趋势,提出已经形成了私募债的制度框架,深沪两市出台具体的备案办法,一方面是对中小企业客观的融资需求的回应,另一方面,也是为中国资本市场的一些制度残缺纠偏。进步是无疑的。

从具体的制度设计看,深沪两市对“中小企业私募债”都采取了市场化的备案制度,并且不对申请发行的企业进行风险审核,交易所也不对发行人的信用和债券的风险没有任何实质判断、承诺和保证,这事实上符合私募债本身高风险的性质,因为又被称为中国的“垃圾债券”。为了控制风险,深沪两个交易所对能够参与“私募债”的投资者的范围严格的限制。比如,深交所认定的合格投资者包括金融机构、理财产品、企业法人和合伙企业,交所暂不接受个人投资者参与。其中,企业法人的注册资本需在1000万元以上、合伙企业的合伙人出资总额不低于5000万元。这事实上意味着,中小企业私募债本身只吸引“富人”投资,和欧美等市场的私募债的合格投资者的规定是一样的。

但是,尽管如此,却没有任何理由像媒体炒作的,中小企业私募债会成为资本市场投资的热点。热点肯定是热点,但这只是传播学意义上的热点,媒体的热点并不意味着就会有很多的钱立即涌向中小企业私募债券。在国外,中小企业私募债本质上属于高风险高收益债券,即众所周知的“垃圾债券”,但在中国,高风险的垃圾债券要真正流行,在信用评级、融资担保、债券转让和流通等基础制度方面,还存在着明显的不足。首先,中小企业私募债是一种高风险的证券类别,备案制本身将投资风险完全交给了投资者判断,在我国企业债券信用评估还不健全的情况下,投资者担心的违约风险很大;其次,从中小企业私募债的收益看,办法规定,私募债的发行利率不超过银行利率的三倍,已经备案的企业拟定的发行利率基本介于9.5%13.5%之间,这和一般的信托产品比较,其实对于投资者并没有太大的吸引力,但对于发行企业而言,超过10%的发行利率其实已经很高,如果再加上其他费用,实际利率将更高,远高于普通企业公开发行的债券利率;第三,私募债券的特点就是不能公开转让,流动性差,在目前并不具备爆炒中小企业私募债的条件,对投资者的吸引力远不能和其他的金融产品相提并论。

在这种情况下,除了鼓吹中小企业私募债的“里程碑意义”,恐怕应该立即思考如何让这样“里程碑意义”的事物能够活下去,并且活得很好。在媒体热炒的同时,如果需要投资者买账,政府还需要抓紧构建鼓励中小企业私募债的公共政策体系。比如,深交所表示要对今年发行的中小企业私募债进行贴息;私募债发行的时候,政府能否通过财政出资,为中小企业提供免费的担保;中小企业私募债的偿还风险很大,能不能借鉴其他国家的做法,成立中小企业私募债的偿债基金等等。我最担心的是,在婚礼落幕,中小企业私募债关起门来过平凡日子的时候,却发现生活远没有“婚礼”仪式渲染的那么迷人。没有制度的关爱,中小企业私募债很可能成为昙花一现的东西。

 

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